网龙 ：教育业务将贡献盈利可期 游戏业务稳定增长

　　我们首次覆盖网龙(777 HK),予以买入评级，主要看好教育业务的高速发展和游戏业务的稳定增长。我们预计教育业务 17/18/19 年分别达到 22.1/26.9/33.8 亿人民币，年复合增速为 30.4%。游戏业务分部在 17/18/19 年分别达到 16.2/19.7/22.5 亿人民币，年复合增速为 23.0%。预计网龙公司 2017/18/19 年净利润分别达到 0.13亿/1.85 亿/5.32 亿。我们对教育业务的盈利采用保守预测，预计到 2019 年教育业务亏损约 2.5 亿，游戏业务盈利约 7.8 亿。估计到 2020 年教育业务完全实现盈利。我们使用分部加总法得出公司目标价 34.4 港元。

　　游戏与教育业务双轮驱动

　　我们认为公司教育板块的盈利已经成为可见的目标，随着规模的增加以及运营的优化，未来 2-3 年应该可以实现教育板块整体盈利。我们认为网龙深度的和教育机构、教辅机构和教育管理机关的深度合作是推行其在线教育的关键因素之一，使得学生和教师可广泛接触其产品，能持续不断地将优质教育资源在线化。

　　游戏业务是网龙长期的核心业务，网龙旗下拥有《征服》、《魔域》及《英魂之刃》等多款核心 IP，并开始将原有 PC 端游戏向手机端转化，多款以现有 IP 为主的手机游戏将在未来 1-2 年内推出。网龙具有多年端游开发运营经验，预计可以凭借新技术新玩法取得更多市场份额，以扩大收入规模。

　　首次覆盖，给予“买入”评级，目标价 34.4 港元

　　我们按照教育业务和游戏业务分别进行估值，因为游戏业务盈利，我们按照市盈率方法进行估值，按照 18 年 10 倍的市盈率给予估值 65.7 亿元。教育业务我们按照教育股的市销率进行估值，按照 18 年 3 倍的市销率给予估值 80.7 亿元。净现金部分价值 9.5 亿人民币。分部加总以后公司整体估值为 183.4 亿港元，得出合理价格34.4 港元，首次覆盖予以买入评级。公司的风险因素主要包括：(1) 国内教师客户发展不及预期，(2)社交电商开展缓慢，(3)新游戏投放缓慢，(4)其他游戏公司的竞争。

　　网龙(777.HK)主要财务数据